。然后，我们自己做判断。”

    三、深夜的研究

    当晚，默石投资办公室灯火通明。

    研究部全员加班，资料堆满了会议桌。深发展的招股说明书、历年财报、新桥投资入股协议（公开部分）、国资委批复文件、券商研究报告……所有能找到的材料都在这里。

    陈默和沈清如在会议室中央的白板前，梳理线索。

    “新桥投资2004年入股，价格4.5元，持股17.89%，成为第一大股东。”沈清如念着资料，“协议规定，新桥承诺向深发展引入国际先进的管理经验和技术，帮助改善公司治理和风险控制。作为回报，新桥获得董事会席位，并对重大决策有否决权。”

    “实际效果呢？”陈默问。

    研究部一位年轻研究员回答：“从财务数据看，效果显著。不良率下降，资本充足率提升，净利润从2004年的12亿增长到2005年的21亿。但市场质疑的是，这些改善有多少是新桥带来的，有多少是行业景气周期带来的？”

    “还有人事变动。”另一位研究员补充，“新桥入股后，更换了大部分高管，引入了很多外籍管理人员。本土员工有抵触情绪，中层流失严重。”

    陈默在白板上写下关键词：外资管理、文化冲突、短期改善、长期待观察。

    “股改方案的核心矛盾在这里。”沈清如翻到一份内部备忘录的影印件——这是通过非公开渠道获得的，“新桥希望尽快实现投资回报，但受限于‘战投’身份和监管要求，不能随意减持。所以他们想通过股改，变相提高持股价值。”

    “具体操作？”

    “压低送股比例，减少股本稀释，这样每股净资产和每股收益下降幅度小。再加上深发展基本面改善的预期，股价有上涨空间。新桥到时候减持，可以获得更高回报。”

    陈默在白板上画了一个利益输送链条：低对价→股本稀释少→每股价值高→股价上涨→外资高位减持。

    “那国资股东呢？”他问，“深圳国资委持股9.9%，他们什么态度？”

    研究部主管调出一份会议纪要：“从公开信息看，国资委态度模糊。一方面要维护国有资本权益，另一方面要支持改革。而且深发展是股份制银行，不是纯国企，国资委的话语权有限。”

    “散户和小机构呢？”

    “情绪激动。”沈清如说，“我下午看了几个股票论坛，骂声一片。很多人持有深发展多年，被套很深，指望股改解套。现在这个方案，让他们很失望。”

    陈默看着白板上错综复杂的关系图：外资想退出，国资想维稳，散户想解套，管理层想平衡各方……这是一个典型的囚徒困境：每个人都从自己的利益出发，最终可能导致最差的结果。

    “我们的立场是什么？”沈清如问。

    陈默沉默良久，然后说：“作为投资者，我们的核心利益是获得合理回报。但作为市场参与者，我们还有一层责任：推动形成公平、合理的股改方案，不能因为一方强势就损害另一方。”

    “所以我们要抗争？”

    “要谈判。”陈默修正道，“但不是梁启明那种‘妥协换取补偿’的谈判，而是基于原则的谈判：股改必须公平，对价必须合理。如果深发展确实有特殊情况，可以适当调整，但必须有充分理由，并且公开透明。”

    沈清如点头：“我同意。但我们需要具体的谈判策略。”

    研究部主管举手：“陈总，沈总，我们做了一个测算。按照深发展目前的盈利能力和成长性，合理的对价应该在10送3.2到3.5之间。2.8确实偏低。”

    “理由呢？”

    “三个。”主管翻出测算表，“第一，深发展-->>

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